Las diez grandes crisis históricas (IV): Los felices años 20

    La recesión de 1920-1921 puede explicarse por la agitación asociada con la transición de una economía de guerra a tiempos de paz. De nuevo fue una recesión con tintes deflacionarios en los Estados Unidos que duró desde enero de 1920 hasta julio de 1921, poco después del final de la Primera Guerra Mundial. El regreso de las tropas aumentó la fuerza laboral civil además de llevarse a cabo cambios en la política fiscal y monetaria. Los cambios en las expectativas de precios y el miedo a la deflación se perfilaron como los causantes de estas dificultades en la economía. 

    En el gráfico del tercer ciclo de Kondratieff se ve cómo el índice PPI de precios se contrae rápidamente tras una fase de expansión impresionante. Los controles militares sobre la mayoría de precios se eliminaron rápidamente, las empresas comenzaron a invertir y a adquirir bienes en previsión del relanzamiento de la economía. Por último, las cantidades ingentes de liquidez para financiar la guerra estaban en el sistema, lo que generaría un rápido aumento de la inflación. A mediados de 1920 el auge llegaría a su fin y le siguió una gran contracción comercial y financiera que ocasionó el movimiento contrario al anterior, una gran caída de precios hacia niveles previos a la Gran Guerra. Esto, que puede ser interpretado como un síntoma positivo, no lo fue debido a la rapidez de la caída. Recuerde que cuando los precios caen tan rápidamente, los beneficios empresariales caen igual de rápido y si no se hacen ajustes laborales, las empresas tienden a quebrar. Economías mono-exportadoras como Cuba se vieron abocadas a la quiebra. La estimación de producción y precios fue la siguiente según distintas fuentes: 

1920-1921 (commerce) -6,9% / -18%

1920-1921 (Balke & Gordon) -3,5% / -13%

1920-1921 (Romer) -2,4% / -14,8% 

Y ya a finales de la década de los 20 y comienzos de los 30, los datos de producción e inflación fueron los siguientes: 

1929-1930 -8,6% / -2,5%

1930-1931 -6,5% / -8,8%

1931-1932 -13,1% / -10,3% 

Los datos de paro según diferentes fuentes (Lebergott y Romer) fueron increíblemente bajos vistas desde nuestro tiempo:

1919 1.4% /  3.0%

1920 5.2% /  5.2%

1921 11.7% /  8.7%

1922 6.7% / 6.9%

1923 2.4 / 4.8% 

    Hasta entonces las recesiones que habían acontecido a finales del siglo XIX y principios del XX tuvieron la siguiente magnitud: la recesión de 1873–1879 (65 meses, -33.6% de retroceso en la actividad), la recesión de 1882–1885 (38 meses, -32.8% de caída en la actividad económica), la recesión de 1893–1894 (17 meses, -37.3% de bajada en la economía), la recesión de  1907–1908 (13 meses. -29.2% de retroceso en la actividad) y la recesión que tratamos de 1921 (18 meses, -38.1% de caída en la economía). 

    La recesión se prolongó desde enero de 1920 hasta julio 1921, o 18 meses, según la Oficina Nacional de Investigación Económica. Aunque es larga para los estándares modernos, esta fue más corta que las recesiones de 1910 a 1912 y de 1913 a 1914 (24 y 23 meses respectivamente) y significativamente menor que la Gran Depresión en 1929 (43 meses). La recesión de 1920-1921 se caracterizó por la deflación intensa y rápida. Supuso la mayor disminución porcentual en los precios en un año de los últimos 140 años de datos. La caída de los precios al por mayor fue muy grave, cayendo un 36,8%, la caída más importante desde la Guerra Revolucionaria Americana. El Federal Reserve Board flexibilizó el crédito (sin bajar las tasas de interés), evitando pánicos bancarios pero sin eludir la deflación. Las medidas adoptadas fueron bastante ortodoxas dejando que el paciente “se curase sólo”. A finales de 1921 la economía seguiría su rumbo ascendente.

    El desempleo aumentó fuertemente durante la recesión. Según Stanley Lebergott, el desempleo aumentó del 5,2% al 11,7%. El desempleo cayó rápidamente después de la recesión, y para 1923 había vuelto a un nivel compatible con el pleno empleo. La producción de automóviles disminuyó en un 60% y la producción industrial total en un 30%. El promedio industrial Dow Jones alcanzó un máximo de 119,6 el 3 de noviembre de 1919 y tocó fondo en 63,9 el 24 de agosto de 1921, una disminución del 47%. Las acciones cayeron durante la recesión (en comparación, el Dow cayó un 44% durante el pánico de 1907 y el 89% durante la Gran Depresión). La tasa de quiebras de empresas se triplicó, subiendo de 37 a 120 por cada 10.000 empresas. Se produjo un descenso del 75% en los beneficios, en parte debido a la deflación y a la recesión.

    Los Estados Unidos adoptaron el Sistema de Reserva Federal en 1913, por lo que la institución era todavía inexperta. Milton Friedman y Anna Schwartz identificaron esta inexperiencia como un factor clave en la crisis. Al final de la guerra, el Federal Reserve Bank de Nueva York comenzó a elevar las tasas de interés drásticamente. En diciembre de 1919 la tasa se elevó al 4,75%. Un mes más tarde, se aumentó al 6% y en junio de 1920 se elevó al 7% (las tasas de interés más altas de cualquier periodo, excepto los años 1970 y principios de 1980). Las altas tasas redujeron considerablemente el importe de los préstamos bancarios en el país, tanto a otros bancos como a los consumidores y a las empresas, reduciendo la liquidez circulante y ocasionando una severa caída de precios posterior.

    Siendo conscientes del ahogamiento del crédito, las tasas se redujeron de forma pronunciada en la segunda mitad de 1921 hasta el 4,5%. La depresión se terminó una vez el dinero y la liquidez retornaron al sistema. Economistas de la Escuela de Austria y algunos historiadores sostienen que la recesión 1921 fue una corrección del mercado necesaria, un lapso de tiempo que necesita la empresa privada y la industria a partir del final de la guerra para comenzar a funcionar.

    En contraste con la deflación de EEUU, la inflación extrema apareció en Europa central y Rusia. El aumento de la emisión por parte de estos países por revoluciones y guerras civiles generaría aumentos en la inflación de 14.000 y 17.000 veces (Austria y Hungría respectivamente) y de 2 millones de veces en Rusia y Polonia. Alemania decidiría quitarse de encima su gran deuda de guerra generando una hiperinflación exagerada mediante una emisión monetaria cada vez mayor. El propio papel en el que se imprimía el marco valía más que el valor que representaba. Francia finalmente ocuparía el Ruhr para cobrarse en hierro y carbón sus compensaciones. Resultaba evidente que Alemania no podría compensar a los aliados en metálico y aunque una parte de los pagos se efectuaba en mercancías y materia prima, no era suficiente. Finalmente EEUU emitió un gran empréstito que posibilitó a Alemania pagar una décima parte de lo establecido inicialmente (plan Dowes de 1924). El patrón oro volvería en un intento por recuperar la época de crecimiento. Muchos países lo adoptarían o acogerían el patrón cambio oro, que consistía en valorar una moneda por una cantidad fija de oro. Las cosas comenzarían a ir bien hasta la Gran Depresión del 29.

    Una vez el patrón oro fue restaurado, las bolsas europeas comenzaron a ascender. Bruselas, Ámsterdam, Berlín y Frankfurt experimentaron auges bursátiles similares a los de Wall Street mientras las redes eléctricas, los electrodomésticos y los automóviles se popularizaban rápidamente. Las ciudades crecían y parecía que la ola de progreso no tendría fin. Fue una época de alto crecimiento (EEUU crecía a tasas del 4%) acompañadas de una inflación reducida. Sin embargo, este auge trajo consigo el aumento de las firmas de inversión y de fondos que contrataban líneas de crédito cada vez más apalancadas para especular con esta expansión económica que parecía no tener fin.

    El 13 de mayo de 1927 se produjo el primer aviso con el desplome de la bolsa de Berlín. Para impedir la contracción de la economía, los principales bancos centrales y autoridades monetarias redujeron las tasas de interés. En agosto de 1928 se produjo una fuerte caída de la bolsa de Bruselas tras el colapso del imperio industrial de Alfred Lowenstein. Luego serían varias bancarrotas en Francia las que causarían un desplome en París a comienzos de 1929. Bajo este contexto de indicios de depresión, los capitales restantes acudieron a Wall Street a mediados del 29 para buscar rentabilizarse a pesar de los intentos de la Federal Reseve Bank por enfriar un poco la economía aumentando los tipos de interés nuevamente. Su intento resultó ser un completo fracaso al causar una contracción del crédito mientras la especulación rozaba su máximo a finales del 29. Por otra parte, los precios de las materias primas seguían su rumbo descendente y economías dependientes de estos precios mostraban peligrosos indicios recesivos. En este ciclo podríamos decir que las materias primas ya habían caído, aunque tras el crash de Wall Street, los precios cayeron más aún, una vez la depresión estaba servida en plato frío.

EL COMIENZO DE LA GRAN DEPRESIÓN EN EE.UU.

    La depresión de 1929 es conocida como la Gran Depresión o La caída de la bolsa de 1929. Se originó el mercado bajista más devastador en la historia de los Estados Unidos, teniendo en cuenta todo el alcance y la duración de sus consecuencias. El impacto comenzó con una recesión económica que afectó a todos los países industrializados de Occidente. 

    Los felices años veinte fueron una época de riqueza y exceso. A pesar de la cautela que genera los peligros de la especulación, muchos creyeron que el mercado podría mantener niveles de precios elevados durante mucho más tiempo. Poco antes del crash, el economista Irving Fisher proclamó: «los precios de las acciones han alcanzado lo que parece ser una meseta alta permanente.» Sin embargo, el optimismo y las ganancias financieras del mercado se hicieron trizas en el conocido Martes Negro de 29 de octubre de 1929, cuando los precios en el New York Stock Exchange (NYSE) se desplomaron y siguieron cayendo a un ritmo sin precedentes al mes siguiente.

    Las causas que ocasionaron tal desplome son varias. Se produjo un periodo de disminución de precios inmobiliarios en los Estados Unidos (que alcanzó su punto máximo en 1925). En los días previos al Jueves Negro el mercado estaba severamente inestable. Periodos de venta y altos volúmenes de negociación eran intercalados con breves periodos de aumento de los precios o recuperaciones. Después del crack y pasado un mes, el Dow Jones Industrial Average (DJIA) se recuperó parcialmente en noviembre y diciembre de 1929 y a principios de 1930 pero se estrelló de nuevo, llegando a suelo de mercado en 1932. El 8 de julio de 1932, el Dow Jones alcanzó su nivel más bajo del siglo XX con una caída superior al 90% y no regresó a los niveles anteriores de 1929 hasta noviembre de 1954.

    La fiebre especulativa se había apoderado de los inversores a finales de los años 20, llevando a cientos de miles de estadounidenses a invertir fuertemente en el mercado de valores, mientras tomaban dinero prestado para comprar más y más acciones. En agosto de 1929, los corredores facilitaban más de dos terceras partes del valor nominal de lo que estaban comprando. Más de 85.000 millones de dólares fue en préstamo, más de la cantidad total de moneda circulante en los EEUU en el momento. Sabemos que en 1929 solamente el 16% de la población estadounidense invertía en bolsa, pero era precisamente el sector con mayores posibilidades de impulsar el crecimiento de las empresas privadas que precisaban de financiación para seguir creciendo. Si estas compañías no podían colocar sus bonos ni sus acciones, sus posibilidades de crecimiento a largo plazo se verían aplastadas de forma importante.

    El declive se aceleró en el llamado «Jueves Negro», el 24 de octubre de 1929. Un número récord de acciones (12,9 millones) se negociaba en ese día. A la 1 de la mañana de ese mismo día, varios de los principales banqueros de Wall Street se reunieron para encontrar una solución al pánico y al caos que reinaba en la bolsa. La reunión incluyó a Thomas W. Lamont, director en funciones del Banco Morgan, Albert Wiggin, jefe del Chase National Bank, y Charles E. Mitchell, presidente de la National City Bank de Nueva York. Con los recursos de los banqueros detrás de él, Whitney colocó una oferta para comprar un gran bloque de acciones del acero a un precio muy por encima de mercado. Whitney colocó ofertas similares en otros Blue chip o acciones grandes y líquidas. Esta táctica fue similar a una táctica que terminó con el Pánico de 1907, y tuvo éxito en detener el descenso de ese día. En este caso, sin embargo, la tregua fue solo temporal.

    El fin de semana, los eventos fueron cubiertos por los periódicos en todo Estados Unidos. El lunes 28 de octubre se produjo el denominado Lunes Negro. Los inversores salieron decididamente del mercado y el día culminó con una pérdida récord en el Dow del 13%. Al día siguiente el llamado Martes Negro, 29 de octubre de 1929, alrededor de 16 millones de acciones cambiaron de manos a precios cada vez más bajos. William C. Durant se unió con los miembros de la familia Rockefeller y otros gigantes financieros para comprar grandes cantidades de acciones a fin de demostrar al público su confianza en el mercado, pero sus esfuerzos no lograron detener la caída. El Dow Jones perdió otro 12% ese día.

    Un suelo provisional se produjo el 13 de noviembre con el cierre de Dow en 198,60 ese día. El mercado se recuperó durante varios meses a partir de ese momento. El Dow Jones alcanzó un máximo de 294,07 el 17 de abril de 1930. Sin embargo, una segunda ola destructiva sucedió tras las quiebras bancarias en varios países. Entre 1930 y 1933 se desencadenaron una secuencia increíble de suspensiones de pagos. El mercado se embarcó en una caída constante desde abril de 1931 que no terminó hasta 1932, cuando el Dow cerró en 41.22 el 8 de julio concluyendo con un declive demoledor de cerca del 90% desde el máximo.

GRÁFICO 8-8 Dow Jones desde 1928 hasta 1933

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     Sin acceso al crédito, el comercio internacional tan dependiente de esta liquidez sufrió una severa contracción del 60% según Kindleberger en su libro The world in depression, 1929-1939. Así la deflación era inevitable y este proceso culminó con las bancarrotas de numerosas empresas. Fíjese que esta gran crisis se produjo en una época de paz y con un banco central que velaba por la correcta marcha de la economía. Así sigue siendo una gran incógnita para muchos analistas y estudiosos. Según Milton Friedman y Anna Schwartz, los directivos de la Reserva Federal fueron los auténticos culpables del desplome por su inoperancia durante el boom bursátil y su incompetencia a la hora de expandir el crédito de forma masiva cuando la desconfianza afloraba y nadie quería prestar dinero a nadie por el empeoramiento de la situación. No supieron aplicar medidas anticíclicas ni supieron lo que debía hacer un banco central para evitar la crisis sistémica que sumió al país en una gran depresión.

    Otros factores a tener en cuenta fueron la caída del consumo y de precios agrícolas e inmobiliarios, además de la reducción de salarios y paralelamente de la actividad en sectores clave. Los primeros 600 bancos en caer fueron los del sur y del medio oeste de EEUU a finales de 1930. Luego, tras evitarse un pánico bancario nacional, se sucedieron nuevas crisis en otoño de 1931 y en enero de 1932 con el pánico bancario de Chicago. El colapso bancario se expandió desde septiembre de 1932 hasta primeros de marzo de 1933. Finalmente, se declaró una suspensión de las actividades bancarias por cuatro meses donde se determinaría qué bancos eran solventes y cuáles no.

    Con una caída de la producción industrial del 46% y del 42% en EEUU y Alemania respectivamente durante 1929-1932, era necesario tomar medidas urgentes aunque tardaron en aparecer, ya que la corriente de pensamiento por aquella época era la “liquidacionista”, la de eliminar cualquier empresa que fuera supuestamente ineficiente y débil. Al final de 1933 era evidente que se debían tomar medidas y así las teorías de Keynes triunfaron. La autoregulación y el laisez-faire o “dejar hacer” tenían los días contados. Así, se aprobó el New Deal que incluiría numerosas leyes como la National Recovery Act de 1933, el Agricultural Administration Act, el Wagner Act de 1935, la creación de la SEC, la Federal Deposit Insurance Corporation y la creación de agencias gubernamentales de créditos e hipotecas (Fannie Mae) además de otras leyes e instituciones importantes que llevaron a la economía por el camino de la recuperación.

    El Congreso de EEUU aprobó la Ley Glass-Steagall en 1933, que ordenaba la separación entre bancos comerciales, que toman depósitos y conceden préstamos y los bancos de inversión, los cuales garantizan la emisión y distribución de acciones, bonos y otros valores. Paradójicamente esta ley fue desmantelada en buena parte a finales de los años 90. La paradoja final es que, a partir de la crisis de 2008, muchos bancos de inversión de Nueva York fueron absorbidos por los bancos comerciales, retornando así a la situación precedente a 1929. Los mercados bursátiles de todo el mundo instituyeron medidas para suspender temporalmente la cotización de acciones y de la bolsa en el caso de una rápida disminución de su valor, alegando que las medidas evitarían tales ventas de pánico. Sólo el 16% de los hogares estadounidenses invirtieron en el mercado de valores durante el periodo previo a la depresión, lo que sugiere que el crash  tuvo menos peso en la economía familiar que la depresión posterior.

    Sin embargo, los efectos psicológicos de la crisis repercutieron en toda la nación y en su economía. La incertidumbre en la economía afectó a la seguridad del empleo para los trabajadores y ante esta incertidumbre con respecto a los ingresos, la propensión al consumo disminuyó. La disminución de los precios de las acciones provocó quiebras y graves dificultades macroeconómicas incluyendo la contracción del crédito, el cierre de empresas, el despido de los trabajadores, las quiebras bancarias, la disminución de la oferta monetaria, y otros eventos económicos deprimentes. El aumento del desempleo masivo es visto como una consecuencia del crash, aunque la propia caída en picado de la bolsa no es el único factor que contribuyó a la depresión.

    Las consecuencias fueron nefastas para casi todo el mundo. Está súbita caída de la confianza en la economía provocó una ejecución y repatriación en todo el mundo sobre los depósitos de oro de EEUU (afectando al instante al dólar), y obligó a la Reserva Federal a elevar las tasas de interés en la depresión, secando más aún de liquidez el sistema financiero. The Economist advirtió: «Algunas quiebras bancarias son de esperar atendiendo a las circunstancias que los bancos tienen en sus márgenes para la financiación de empresas e industrias. La posición de los bancos es, sin duda, la clave de la situación, pero no puede ser evaluada correctamente hasta que el polvo se despeja”.

    Según Joseph Schumpeter y la teoría de ciclos de Nikolai Kondratieff, el crack no era más que un acontecimiento histórico en el proceso continuo conocido como los ciclos económicos y que tanto hemos estudiado en este libro. El impacto de la crisis no hizo sino aumentar la velocidad con la que el siguiente ciclo aparecería. El invierno de Kondratieff acontecería tras la fase expansiva del crédito durante el otoño y la caída de precios constante. Según Milton Friedman, lo que sumió a EEUU y al mundo en una profunda depresión fue el colapso del sistema bancario durante tres oleadas de pánicos en el periodo de 1930-1933.

    Como esperará, este gran crack también afectó al resto del mundo, especialmente al eslabón más débil del sector bancario que se encontraba en Austria y Alemania. La crisis sucedió en mayo de 1931, cuando el banco Creditanstalt de Viena quebró. Su derrumbe fue catastrófico, pues poseía gran número de acciones que debieron ser liquidadas para saldar la bancarrota. Alemania fue el siguiente en contagiarse pues tenía grandes intereses económicos en su vecino austriaco. Pánicos bancarios con retiradas y fugas de capitales supusieron cuantiosas pérdidas para el banco central de Alemania. El 6 de junio de 1931 se declaró la moratoria del pago de reparaciones de guerra. Danatbank cerró sus puertas el 1 de julio. Finalmente, todos los ahorradores alemanes requirieron sus depósitos al mismo tiempo y nada se pudo hacer para contener el pánico generalizado. Se cerraron todos los bancos y se cesó toda actividad bancaria durante tres semanas. Los países iban abandonando el patrón oro a medida que la crisis necesitaba de grandes cantidades de dinero y financiación para salir del bache. Los países que primero abandonaban este patrón salían de la crisis antes. Las medidas proteccionistas sobre el comercio estaban a la orden del día, medidas que no ayudaban a mejorar la situación internacional y que parecía un “sálvese quien pueda”.

    Japón logró una recuperación rápida ya que además de lograr una caída inferior al 2% entre 1929 y 1931, tras la invasión de Manchuria en 1932, sus nuevas adquisiciones de minas y fábricas y un aumento del gasto militar propició una recuperación asombrosa. Mientras en Latinoamérica las cosas no fueron tan bien y parte de los países suspendieron pagos de deudas o practicaron moratorias en los pagos de la deuda externa. La caída de los precios de las materias primas y las medidas proteccionistas tomadas por EEUU y Europa hundieron la economía de muchos de estos países como Chile, Perú, Brasil, Bolivia, Colombia, Ecuador y México. La moratoria parcial o total de estos pagos hicieron que finalmente salieran de la crisis rápidamente con crecimientos económicos importantes antes de la Segunda Guerra Mundial.

    Los líderes políticos no acordaron reunirse hasta pasados 2 años tras las primeras crisis bursátiles en 1929 y sin acuerdos claros, el mundo quedó dividido en un bloque que seguía el patrón oro (Francia, Bélgica, Holanda e Italia), otros que nominalmente vincularon sus monedas con el oro (Alemania y Austria) y otros que no permitían la convertibilidad a oro de billetes bancarios. Al final se suspendieron pagos a EEUU (por parte de Gran Bretaña, Francia, Italia y Bélgica), por la ayuda financiera tras la Gran Guerra y éste respondió con leyes que limitaban la venta de bonos extranjeros en EEUU. La cooperación financiera estaba muriendo mientras los acontecimientos se tensaron, hasta que todo explotó con el inicio de la II Guerra Mundial. Actualmente, en la crisis del 2008, pasados pocos meses, se adoptaron medidas para combatir la recesión que se avecinaba y pese a algunos desacuerdos, se puede decir que se lograron grandes acuerdos. La diferencia resulta evidente.